【摘要】文章以公司可轉換債券為研究對象，對其融資動機、經濟后果及我國資本市場特定環境下選擇運用該融資工具的公司特點等方面進行了探討。研究結論認為，我國公司可轉換債券融資行為具有與其他國家所不同的特點，其可轉換債券發行的理性成份還須進一步提升。

【關鍵詞】可轉換債券行為動機與經濟后果行為特點

一、問題的提出

可轉換債券(ConvertibleBonds)是發達國家公司融資的重要途徑之一，是為充分吸引投資者以滿足公司融資需要而應用金融工程技術創造的一種衍生金融工具。它在債券特點基礎上具有多重期權性：通過可轉換條款，嵌入債轉股的選擇權，使債券持有者可以在規定期限內將其債券轉換成一定數量公司普通股票，因而可視為以轉換價格為執行價格的債券持有者看漲期權;通過贖回條款，使發行公司可以在某一時期內和特定時間后提前贖回未到期轉券，為其避免轉券持有期內可能發生的轉換受阻風險、利率下調風險和償付風險提供了機會，這可視為以贖回價格為執行價格的發行公司看漲期權;通過回售條款，給予可轉換債券持有者在公司股票價格不能滿足期預期時回售給發行公司的權力，為投資者提供了及時回避公司股票前景不好風險的機會，這可視為以回售價格為執行價格的債券持有者看跌期權。

在我國，目前可轉換債券作為公司融資的又一重要渠道，其巨大成長潛力倍受人們的關注。據統計，自2000年2月25日和3月17日機場、鞍鋼兩只規范化的可轉債分別上市發行以來，2002年有5家上市公司發行了可轉債，總的發行額為41.5億元;2003年有16家上市公司發行了可轉債，總的發行額為185.5億元;2004年有12家上市公司發行了可轉債，總的發行額為209.03億元，2005年和2006年上半年由于讓路股權分置改革，暫時停止了可轉債發行。但2006年下半年則又有6家發行了可轉債(不包含分離交易可轉債)，可轉換債券市場發展的很快。然而，相對于我國可轉換債券融資的廣闊運用前景，相關研究還比較薄弱。許多具有重要的理論與實踐意義的問題，如公司為什么發行可轉換債券，以可轉換債券融資具有什么經濟后果，我國資本市場中的公司可轉換債券融資行為具有什么特點等，都還有待進一步研究。

二、公司可轉換債券融資動機

從現有文獻來看，早在1955年Pilcher即對公司以可轉債為融資手段的發行動機進行了研究。此后，Jensen和Mecking(1976)、Green(1984)從發行后的風險轉移角度進行了分析;Hoffmeister(1977)對70年代公司可轉債的發行動機進行了重新評估;Brennan和Schwartz(1988)從風險估計角度對可轉債發行動機的實質及最優轉換策略進行了分析;Stein(1992)從不對稱信息角度對管理者可轉債發行動機與使用可轉債融資市場反應進行了實證研究;Billingsley和Smith(1996)則結合最新數據資料對上世紀80年代末90年代初可轉債的發行動機進行了十分有代表性的調查研究。他們以美國1987年至1993年間公開發行可轉換債券的243家公司為對象，就其公司財務主管對本公司最近發行的可轉換債券問題的回答進行調查(得到88個可使用的答卷，其中有36份反饋答卷包括至少一項數據缺省，但其余所有各項在統計中均是有用的)。此外，Mayers(1998)從融資與真實投資期權的配比角度，指出公司發行具有可贖回權的可轉債目的在于降低融資成本和控制過度投資;LewisCraig(2003)提出了一套評價可轉換債券發行動機的簡明框架，說明通過不同的成本組合設計可以降低負債-權益聯合融資成本，股價對不同設計有著相應的反應。