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并購基金的運作受市場狀況和相關政策的影響。因此，中國國內(nèi)的并購基金運作模式和國外的并購基金運作模式會有所不同，但無論是哪種并購基金模式，他們的并購目的都是一樣。律霸將在此文中為您解答國內(nèi)外的基金運作模式。

一、國外并購基金運作模式

并購基金主要分為控股型并購基金模式和參股型并購基金模式。前者是美國并購基金的主流模式，強調(diào)獲得并購標的控制權(quán)，并以此主導目標企業(yè)的整合、重組及運營。后者并不取得目標企業(yè)的控制權(quán)，而是通過提供債權(quán)融資或股權(quán)融資的方式，協(xié)助其他主導并購方參與對目標企業(yè)的整合重組，是我國目前并購基金的主要模式。

在歐美成熟的市場，PE基金中超過50%的都是并購基金，主流模式為控股型并購，獲取標的企業(yè)控制權(quán)是并購投資的前提。國外的企業(yè)股權(quán)相對比較分散，主要依靠職業(yè)經(jīng)理人管理運營，當企業(yè)發(fā)展出現(xiàn)困難或遇有好的市場機會，股東出售意愿較強，并購人較易獲得目標企業(yè)的控制權(quán)。控股型并購可能需要對標的企業(yè)進行全方位的經(jīng)營整合，因此對并購基金的管理團隊要求較高，通常需要有資深的職業(yè)經(jīng)理人和管理經(jīng)驗豐富的企業(yè)創(chuàng)始人。

國外并購基金的運作通常采用杠桿收購，通過垃圾債券、優(yōu)先貸款、夾層融資等多樣化的融資工具提高杠桿率，使得投資規(guī)模和收益率隨之獲得提升。例如美國著名的私募股權(quán)投資基金 KKR 就專門從事杠桿收購，在1997年對安費諾公司的收購中，KKR 提供資金3.41億美元，通過以目標公司的資產(chǎn)作抵押向銀行申請抵押貸款7.5億美元(3.5億美元為2004年到期，2億美元為2005年到期，2億美元為2006年到期)，另外還發(fā)售了2.4億美元的垃圾債券，2007年到期，收益率9.875%。在杠桿收購過程中，由于被收購公司債務急劇增加，原債權(quán)人的利益將受到侵害，為避免原債權(quán)人的反對，KKR 同意安費諾公司先行償還全部的1 億美元10.45%優(yōu)先票據(jù)和9500萬美元12.75%次級債。資本重組后，KKR 擁有安費諾75%的股權(quán)，開始對安費諾的生產(chǎn)經(jīng)營進行改善，隨著公司財務狀況的好轉(zhuǎn)，KKR開始逐步出售股份，截至2004年 12月實現(xiàn)完全退出。

夾層融資也是杠桿收購中一種常見的方式，收購方自有資金的出資比例通常大約只有10%—15%，銀行貸款約占60%，中間約占30%的是夾層資本，即收益和風險介于債務資本和股權(quán)資本之間的資本形態(tài)，一般采取次級貸款的形式，由于是無抵押擔保的貸款，其償還主要依靠企業(yè)經(jīng)營產(chǎn)生的現(xiàn)金流(有時也考慮企業(yè)資產(chǎn)出售帶來的現(xiàn)金流)，貸款利率一般是標準貨幣市場資金利率(如 LIBOR)加上3—5%，還可能附有認股權(quán)證，除此之外夾層資本也可以采用可轉(zhuǎn)換票據(jù)或優(yōu)先股等形式。例如國際私募股權(quán)“基金太平洋同盟團體”( PAG)于2006年 1月斥資1.225億美元，從第一上海、日本軟銀和美國國際集團手中接手了好孩子集團67.4%的股權(quán)，成為好孩子集團的控股股東。在收購資金中，大約只有10%是自有資金，PAG 以好孩子的資產(chǎn)為抵押，向銀行申請了并購金額50%的貸款，然后向股東發(fā)行了一筆約為并購金額40%的債券(夾層債券)。即 PAG 只以1200萬美元的自有資金，撬動了1.225億美元的并購交易，完成了10倍杠桿收購。在獲得好孩子集團控股權(quán)之后，PAG 將通過對公司的經(jīng)營以及最終包裝上市，獲得投資回報和退出通道。

二、國內(nèi)并購基金運作模式

控股型并購模式要經(jīng)歷一個較長的周期且必須有一個清晰的投資理念，目前國內(nèi)的PE市場還相對處于發(fā)展階段，因此控股型并購模式操作比較少見，主要是參股型并購模式。通常有兩種方式，一是為并購企業(yè)提供融資支持，如過橋貸款，以較低的風險獲得固定或浮動收益，同時可通過將一部分債務融資轉(zhuǎn)變成權(quán)益性資本，實現(xiàn)長期股權(quán)投資收益。如2013年藍色光標并購博杰廣告的案例中，博杰廣告的實際控制人對標的資產(chǎn)存在非經(jīng)營性資金占用2.26億元，成為并購中的障礙性問題。華泰聯(lián)合證券作為交易獨立財務顧問針對此問題采取了過橋貸款的方式，首先設立了融資平臺博杰投資，收購博杰廣告25%的股權(quán)，然后通過旗下的紫金投資對博杰投資現(xiàn)金注資1億，認購博杰投資合伙份額，獲得19.98%的合伙企業(yè)財產(chǎn)份額，再以1.3億元購買博杰投資持有博杰廣告36.85%的股權(quán)收益權(quán)(附回購條款)，用于支付博杰投資收購李冰、李萌持有博杰廣告7.3%股權(quán)形成的2.63億元應付款，然后由李冰、李萌借給李芃，用于歸還博杰廣告，清理資金占款。簡單來說，就是紫金投資將錢借給占款股東，獲得股份，然后占款股東將錢還給標的公司，這個過程中紫金投資拿該有的資金回報。這是國內(nèi)投行作為財務顧問為并購提供過橋貸款的首次嘗試，過橋貸款是一種短期資金的融通，期限一般較短，不超過一年，由于其資金運作的重要性較高，往往會獲得較高的回報，且相對于長期融資，風險較容易控制。

第二種參股型并購是向標的企業(yè)進行適當股權(quán)投資，也可以聯(lián)合其他有整合實力的產(chǎn)業(yè)投資者為主導投資者，共同對被并購企業(yè)進行股權(quán)投資、整合重組，在適當時候通過將所持股權(quán)轉(zhuǎn)讓等形式退出。如2008年 9月 23日，長沙中聯(lián)重工科技發(fā)展股份有限公司聯(lián)合金融投資機構(gòu)弘毅投資、高盛和曼達林基金三家投資人，以現(xiàn)金收購的方式從 Magenta 基金和 CIFA 其他股東手中全額收購 CIFA 的股份。此次整體并購總金額為5.1億歐元，中聯(lián)重科聯(lián)合高盛、弘毅、曼達林基金提供了2.7億歐元股權(quán)融資，其中中聯(lián)重科支付其中的60%，高盛、弘毅、曼達林分別支付12.92%、18.04%、9.04%，另外渣打銀行、星展銀行和意大利聯(lián)合圣保羅銀行提供2.4億歐元債務融資，進出口銀行為債務融資提供2億美元的融資性擔保。收購完成后中聯(lián)重科新設在香港的全資控股子公司和聯(lián)合投資方(弘毅、高盛、曼達林)共同成立的合資公司最終持有 CIFA100%的股權(quán)。弘毅等金融資本方將獲得有合同條款保證的收益：合同約定，交易完成三年之后，中聯(lián)重科可隨時行使以現(xiàn)金或中聯(lián)重科股票，購買各共同投資方在香港特殊目的公司B中全部股份的期權(quán)，價格為投資價格加一定溢價。并購后無論是發(fā)債、借款還是直接持有 CIFA 股份，都將通過一家在香港設立的特殊目的公司 B 進行。三家投資人的私募股權(quán)投資背景以及與金融機構(gòu)的密切關系，除直接為中聯(lián)重科提供資金外，也幫助其做各種融資安排，還提供了政治等資源，使兩家存在巨大文化差異的企業(yè)可以漸進、有序地在磨合中融合、在融合中整合。

以上是國內(nèi)外基金運作模式的介紹，中國企業(yè)在運作并購基金時，企業(yè)需根據(jù)中國市場狀況以及企業(yè)自身條件，選擇并購基金運作模式。雖然國外的基金運作模式在目前中國來說比較少見，但是也不妨一試。對于如何選擇企業(yè)并購基金運作模式，您可以在線咨詢律霸伊春律師，我們將竭盡為您服務。

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