眼下的中國(guó)經(jīng)濟(jì)，悖論重重。
　　
　　 悖論一，在中國(guó)GDP仍保持9%以上的增速時(shí)，作為“經(jīng)濟(jì)晴雨表”的股市卻“跌跌”不休：2011年8月8日曾探底2497.92點(diǎn)，之后也始終未能突破2600點(diǎn)的低位。
　　
　　 悖論二，盡管股市很熊，上市公司的業(yè)績(jī)卻非常之好：截至8月12日，滬深兩市發(fā)布半年報(bào)的711家上市公司，平均凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)33%。銀行股更是一枝獨(dú)秀，在“世界罕見”的貨幣緊縮政策（自2010年1月至今，12次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率、5次加息）凍結(jié)了20萬(wàn)億資金后，銀行今年上半年還能創(chuàng)下超過(guò)50%的整體凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率！
　　
　　 悖論三，作為國(guó)有企業(yè)大股東的各級(jí)政府及國(guó)資委，在如此熊市階段，居然還迫不及待地減持套現(xiàn)：統(tǒng)計(jì)顯示，今年以來(lái)地方政府及國(guó)資委減持上市公司股份1.76億股，套現(xiàn)金額約33億元。
　　
　　 然而，這些悖論背后，究竟隱藏著怎樣的經(jīng)濟(jì)真相？
　　
　　 從出口拉動(dòng)到投資拉動(dòng)
　　
　　 政府主導(dǎo)的投資浪潮涌向了上萬(wàn)億的高鐵，上萬(wàn)億的保障房，4萬(wàn)億的水利工程，以及地方政府十二五規(guī)劃中總計(jì)十幾萬(wàn)億的新興戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)。
　　
　　 2008年的金融危機(jī)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)而言，在很多方面都是個(gè)分水嶺。
　　
　　 其中一個(gè)重要的分水嶺就是，伴隨著金融危機(jī)之后國(guó)際市場(chǎng)需求的低迷，拉動(dòng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)的動(dòng)力已經(jīng)悄然由出口制造轉(zhuǎn)變成了大規(guī)模的固定資產(chǎn)投資。2010年，中國(guó)固定資產(chǎn)投資占GDP的比例已經(jīng)高達(dá)48％以上，而2003年，這個(gè)比例為38%。
　　
　　 根據(jù)國(guó)際比較，在一個(gè)典型的新興經(jīng)濟(jì)體里，投資占GDP的比重通常約為30%。
　　
　　 高鐵建設(shè)投資作為這一投資模式的代表，從2007年的1772億元?jiǎng)≡鲋?010年的7074億元，創(chuàng)下了世界鐵路建設(shè)投資史上的空前紀(jì)錄。
　　
　　 除了建數(shù)萬(wàn)公里的高鐵，政府主導(dǎo)的投資浪潮還涌向了數(shù)千萬(wàn)套保障房（僅2011年就計(jì)劃建1000萬(wàn)套，總投資額為1.4萬(wàn)億），4萬(wàn)億的水利工程，以及地方政府十二五規(guī)劃中總計(jì)十幾萬(wàn)億的新興戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)。
　　
　　 在出口常態(tài)化之后，這些大手筆的政府投資硬拽著中國(guó)經(jīng)濟(jì)保持高速前進(jìn)。
　　
　　 “中國(guó)內(nèi)部到處充斥著在實(shí)物資本、基礎(chǔ)設(shè)施和不動(dòng)產(chǎn)方面的過(guò)量投資。證據(jù)就是那些光鮮靚麗卻旅客寥寥的機(jī)場(chǎng)和高速列車（這將減少45個(gè)計(jì)劃興建中的機(jī)場(chǎng)的客流量），通往偏僻之地的高速公路，數(shù)千座高大的中央與地方政府建筑，空無(wú)一人的新城區(qū)，以及被迫關(guān)閉以避免引發(fā)全球價(jià)格下跌的嶄*鋁冶煉廠。”幾個(gè)月前，紐約大學(xué)教授、著名的“末日博士”魯*尼這樣總結(jié)他在中國(guó)的發(fā)現(xiàn)。
　　
　　 在這樣大規(guī)模的政府投資擴(kuò)張計(jì)劃下，要想控制銀行貸款和通貨膨脹，“這是根本不可能完成的任務(wù)。”中國(guó)社會(huì)科學(xué)院中國(guó)經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)中心主任劉*輝這樣判斷。
　　
　　 魯*尼更是因此看空中國(guó)。“任何國(guó)家都不可能擁有足夠的發(fā)展速度，足以在將50%的GDP重新投資的情況下最終避免遭遇巨大的產(chǎn)能過(guò)剩和令人憂心的不良貸款問(wèn)題。”
　　
　　 就在眾多經(jīng)濟(jì)學(xué)家擔(dān)心投資過(guò)度問(wèn)題的時(shí)候，7月23日發(fā)生了動(dòng)車追尾特大事故。
　　
　　 “（動(dòng)車追尾事件）不僅對(duì)整個(gè)鐵路產(chǎn)業(yè)鏈的股票造成極大打擊，同時(shí)再一次使大家對(duì)中國(guó)過(guò)去幾年整個(gè)固定資產(chǎn)投資大干快上的做法，產(chǎn)生了極度的不信任感。”曾任花旗*國(guó)研究主管的禾其投資合伙人薛-瀾如此點(diǎn)評(píng)道，“而這次事件暴露的也不僅僅是一個(gè)鐵路的問(wèn)題，更是對(duì)整個(gè)投資拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)思路的挑戰(zhàn)。”
　　
　　 地方政府聯(lián)手銀行，打造“第*央行”
　　
　　 在這一新的貨幣發(fā)行模式下：商業(yè)銀行以信托理財(cái)產(chǎn)品的形式，將居民儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)化為信托投資，大規(guī)模投向房地產(chǎn)和基礎(chǔ)建設(shè)項(xiàng)目。
　　
　　 政府投資是如何從出口手中奪取了中國(guó)經(jīng)濟(jì)第一增長(zhǎng)推動(dòng)力的“大旗”的呢？更關(guān)鍵的是，政府投資的錢又從何而來(lái)，尤其是在貨幣政策從寬松轉(zhuǎn)為穩(wěn)健之后？
　　
　　 以往地方政府建設(shè)資金的主要來(lái)源是賣地。然后今年由于嚴(yán)格的房地產(chǎn)調(diào)控政策，許多地方政府上半年賣地收入僅占去年全年總量的20%。
　　
　　 另一融資渠道就是地方融資平臺(tái)，不過(guò)，其風(fēng)險(xiǎn)亦被不斷提及和質(zhì)疑。
　　
　　 此外，還有一個(gè)秘密通道就是繞過(guò)央行，自己成為貨幣發(fā)行的主體。
　　
　　 劉*輝認(rèn)為，在中國(guó)*行為對(duì)沖外匯占款而被動(dòng)發(fā)行貨幣的傳統(tǒng)模式之外，商業(yè)銀行和各地方政府結(jié)合，以“土地信用”的方式形成新的貨幣發(fā)行主體，其功能類似于“第*央行”。
　　
　　 他的研究表明，2011年上半年，在央行加緊回收流動(dòng)性，同時(shí)因外貿(mào)順差大幅降低而收縮貨幣發(fā)行規(guī)模（危機(jī)前，中國(guó)貨幣動(dòng)脈的供血量主要還來(lái)自貿(mào)易順差。危機(jī)后，中國(guó)的貿(mào)易順差從2007、2008年的約2萬(wàn)億人民幣下降至2010年的1.2億人民幣，今年上半年還不到3000億人民幣）時(shí)，“第*央行”正以更大規(guī)模的“土地貨幣”發(fā)行方式抵消央行的緊縮政策效應(yīng)。
　　
　　 在這一新的貨幣發(fā)行模式下：商業(yè)銀行以信托理財(cái)產(chǎn)品的形式，將居民儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)化為信托投資，大規(guī)模投向房地產(chǎn)和基礎(chǔ)建設(shè)項(xiàng)目。在很長(zhǎng)一段時(shí)間里，由于信托理財(cái)產(chǎn)品沒有被計(jì)入銀行的資產(chǎn)負(fù)債表，因此也不會(huì)體現(xiàn)在傳統(tǒng)的貨幣規(guī)模指標(biāo)M2（流通中的現(xiàn)金+儲(chǔ)蓄存款+政府債券）之中。
　　
　　 統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截至6月上旬，銀行理財(cái)產(chǎn)品總額已達(dá)7萬(wàn)億元，而表外資產(chǎn)的運(yùn)行模式和理財(cái)產(chǎn)品的高收益率，使得銀行體系在理論上被“凍結(jié)”了20萬(wàn)億元的貸款規(guī)模后，卻通過(guò)這一似是而非的“中間業(yè)務(wù)”獲得了超過(guò)50%的整體利潤(rùn)率。

　　 同時(shí)，天量貨幣以這種方式創(chuàng)造并泛濫。金融危機(jī)后在政府4萬(wàn)億刺激經(jīng)濟(jì)計(jì)劃促動(dòng)下，商業(yè)銀行在短短兩年內(nèi)以“土地貨幣”的方式“創(chuàng)造”了19.5萬(wàn)億的新增貨幣，將銀行業(yè)信貸總量占gdp的比重由2008年的121%提升至2010年的近180%（包括表外貸款）。

　　

　　 此外，根據(jù)央行的公開數(shù)據(jù)，2010年底中國(guó)金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款余額47.9萬(wàn)億，而2006年底這個(gè)數(shù)字還只有22.5萬(wàn)億！中國(guó)的金融機(jī)構(gòu)在最近4年新發(fā)放的貸款余額超過(guò)了建國(guó)57年以來(lái)形成的貸款余額還綽綽有余！

　　

　　 而在銀行超額收益的背后，貸款的整體風(fēng)險(xiǎn)和資產(chǎn)質(zhì)量，卻被黑箱運(yùn)作式的“表外業(yè)務(wù)”掩蓋得嚴(yán)嚴(yán)實(shí)實(shí)。

　　

　　 對(duì)此，北京大學(xué)國(guó)家發(fā)展研究中心教授黃益平深感痛惜，“它至少說(shuō)明，國(guó)有銀行多年來(lái)在外資銀行的幫助下辛苦建立起來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)控制體系，基本上就是個(gè)擺設(shè)。”

　　

　　 在以信托理財(cái)模式大規(guī)模放貸的同時(shí)，缺乏央行資金支持的銀行體系開始大規(guī)模向股市“抽水”：在2010年a股市場(chǎng)1.02萬(wàn)億元的天量融資額中，工家建交四*行加11家上市銀行的融資額就超過(guò)6700億元；而在未來(lái)一兩年中，還有近4635億元的融資計(jì)劃。據(jù)財(cái)經(jīng)評(píng)論人士葉檀估計(jì)，如果加上定向增發(fā)、可轉(zhuǎn)債等其他融資渠道，2011年銀行業(yè)再融資規(guī)模可能超過(guò)2010年。

　　

　　 這也讓熊市雪上加霜。

　　

　　 而在“第*央行”的巨額資金支持下，各地gdp與政府財(cái)政收入也以遠(yuǎn)高于平均經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的幅度大幅上升。

　　

　　 然而，地方政府聯(lián)手銀行創(chuàng)造貨幣的途徑，已經(jīng)引起監(jiān)管層的高度注意。自去年以來(lái)，銀監(jiān)會(huì)已數(shù)次出手整頓銀行理財(cái)產(chǎn)品，并要求將這塊資產(chǎn)從表外轉(zhuǎn)入表內(nèi)。2011年7月，銀監(jiān)會(huì)叫停了大部分銀行理財(cái)產(chǎn)品。

　　

　　 艱難轉(zhuǎn)軌

　　

　　 包括地方政府投資沖動(dòng)在內(nèi)的幾乎所有經(jīng)濟(jì)問(wèn)題，“根源都是我們的財(cái)政稅收體制出了問(wèn)題”。

　　

　　 地方政府的一條主要的融資渠道暫時(shí)被封，然后，問(wèn)題依然沒有解決：如何讓消費(fèi)取代投資和出口，成為拉動(dòng)gdp增長(zhǎng)的第一動(dòng)力？

　　

　　 “十二五”規(guī)劃中，這三者的排序第一次調(diào)整為“消費(fèi)、投資、出口協(xié)調(diào)拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)的局面”。

　　

　　 現(xiàn)實(shí)是，這個(gè)已經(jīng)形成強(qiáng)烈共識(shí)的愿景似乎漸行漸遠(yuǎn)。在舊有經(jīng)濟(jì)體制的強(qiáng)大慣性下，是投資，而不是消費(fèi)，成為了新的增長(zhǎng)引擎。

　　

　　 而且，在投資拉動(dòng)下，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)雖然保住了，但是投資效率卻在大幅下滑：

　　

　　 相關(guān)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，在2003年到2008年期間，社會(huì)融資總量年均擴(kuò)張18%，支撐了名義gdp（包含通脹因素的gdp價(jià)格）以每年17%的速度增長(zhǎng)；而在其后兩年中，社會(huì)融資總量以年均33%的速度擴(kuò)張，gdp增速卻下降到了12%。這意味著整個(gè)社會(huì)用33%的貨幣增長(zhǎng)，僅僅支撐了12%的gdp成長(zhǎng)。

　　

　　 隨著各項(xiàng)成本的大幅提高，原本有利可圖的固定資產(chǎn)投資迅速變成了“投資黑洞”。劉*輝表示，負(fù)債2萬(wàn)億的鐵道部5年才盈利17個(gè)億，“這樣的資產(chǎn)在現(xiàn)代工商社會(huì)被認(rèn)為是雞肋般的累贅。”他同時(shí)指出，當(dāng)下中國(guó)高速公路網(wǎng)的平均月通車量不到50萬(wàn)輛，多數(shù)收入不能覆蓋貸款本息，需要政府大量補(bǔ)貼維持。

　　

　　 而在政府壟斷型的收費(fèi)模式下，這些高額成本又變成了高昂的公路收費(fèi)與物流成本，最終成為通脹價(jià)格中的一個(gè)重要組成部分。

　　

　　 “效率低下的公共投資最終轉(zhuǎn)化為大規(guī)模的資源錯(cuò)配，而供給面的惡化將最終演進(jìn)至通脹”，在諸多評(píng)論者眾口一辭地指責(zé)美國(guó)的超發(fā)貨幣形成中國(guó)通脹之源時(shí)，劉*輝嘗試給出“中國(guó)式通脹”的另一種解釋。

　　

　　 大量低效的固定資產(chǎn)投資，加上地方政府與商業(yè)銀行共同“創(chuàng)造貨幣”的獨(dú)特能力，使得2009年以后的中國(guó)經(jīng)濟(jì)以一種低效率方式大規(guī)模擴(kuò)張，形成了“以速度掩蓋質(zhì)量”的“高鐵模式”。

　　

　　 而作為這一模式的最終埋單者，原本增長(zhǎng)率就低于gdp增長(zhǎng)的居民收入與消費(fèi)被再度壓縮。他們?yōu)榱俗陨肀Ｕ隙粩嘣黾拥膬?chǔ)蓄，被以種種“理財(cái)”模式再度投入到不斷膨脹中的房地產(chǎn)和基礎(chǔ)建設(shè)市場(chǎng)之中。

　　

　　 對(duì)此，獨(dú)立經(jīng)濟(jì)學(xué)者謝*忠尖銳地評(píng)價(jià)道，“現(xiàn)代中國(guó)產(chǎn)生通脹，始終是因?yàn)橄騼?chǔ)戶征稅，為政府提供資金。如果看看中國(guó)的房產(chǎn)市場(chǎng)有多大，試想中國(guó)的通脹如何落地就令人頭暈?zāi)垦！！?/p>

　　

　　 而央行貨幣委員會(huì)委員李*葵則指出，包括地方政府投資沖動(dòng)在內(nèi)的幾乎所有經(jīng)濟(jì)問(wèn)題，“根源都是我們的財(cái)政稅收體制出了問(wèn)題”。他強(qiáng)調(diào)，今天的財(cái)稅體制還是17年前推出的，“17年過(guò)去了，中國(guó)的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)發(fā)生了滄桑巨變，還能延續(xù)當(dāng)時(shí)的體制嗎？小修小補(bǔ)是不行的。”